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也回答一下大家最近在平台上提出的一些问题。大家应该也看到最近，呃，如果大家有关注。姜总的社交账号，那么最近也更新了一些内容。那么根据这些内容呢，大家提了很多问题，所以呢，今天把姜总请过来，来大家回答一下这些问题哈。而且最近的这个市场，其实也相对，我觉得比之前稍微动荡一点。第一个问题就是这个投资者说，就这个应该是姜总这个写的这个文章里面的一些表述哈。
您说这轮市地产下行的剧烈程度远超买入时的预期。且导致了价值永久性折损，那这和您之前说的那个本金永久性亏损是一个意思吗？其实不是一个意思啊。首先，我们定一下什么叫本金的永久性损失，那可能最严格的表述应该是我们买了，然后以更低的价格卖了。把这个损失从一个浮盈浮亏的状态啊，兑现为真实的损失，这个叫本金的永久性损失。
其实价值的永久性的折损，嗯，它不一定非要体现为真的是我卖掉了，然后亏的卖掉，亏本卖掉的。价值永久性折损，它的本质就是我们对它的长期价值评估的这样一个结果。啊，结论啊，我们把它永久性的下移，或者说是它这永久性的价值，我们的重经过了重新评估之后，进行了下修。呃，它不是说是，呃，我们对它的价值评估的结论没有变化，只是股价下跌啊。
那么，呃，我把这种叫做定义成永久价值的真实的折损。那么，它发生的情况，地产发生的情况，其实最主要的一个变化就是，呃，就是房价在近几年来的快速的下跌，然后叠加到地产的这样一种商业模式的一种一个独特点。啊，这个独特点就是它的存货体量特别大啊。什么叫存货啊？就是已经拍到的地还没有盖房子的，和已经有签约预售掉的，但但是呢房子还没有盖成的，还有呢是我已经盖成了房子还没有卖掉的啊。
这个统统加起来就算作存货。然后这种存货，它的周转的速度是非常慢的。啊，那么一般的工业品啊，制造类的企业，我们通常不太担心原材料价格的变化对它的盈利能力的长期影响。虽然短周期的可能会有一些呃原材料和产产成品价格之间的错配，但是长期来讲的话，影响不会特别大。为什么呢？因为存货周转一般是以月为单位的，半年可能都算比较慢的。
但是地产的存货是以年为单位的，甚至几年、三年、四年、五年。有些房子它可能五年也卖不掉，那么这种情况它就会直接暴露在房价的下行的这样一个冲击下，那么。这个下行的程度，其实如果大家有心的话，应该会记得，在若干年前，我们的组合当中第一次出现地产股的时候，其实我们就表达了这样的一个判断，就是中国的。地产行业在房价这个维度来讲的话，其实并不存在特别离谱的泡沫。
哪怕在二一年的房价的高点，包括以那个全国房价的平均水平来看，然后一线城市去除掉的一些比较热门的楼盘，尤其是市中心的豪豪宅之后呢，其实整体的房屋的总价啊和那个呃房价的均价，其实它。呃，不低，呃，蛮高的，但是呢，不是一个特别虚幻的这个泡沫的状态，这点可能是我们不同于，呃，我们的友邻日本在九零年代初的时候那种，嗯，那么强的泡沫的状态吧。
所以，我们觉得经过长期的稳健的经营，那么这个行业的供给侧，呃，如果发生有效的出清啊，格局发生优化，那么可能最后幸存下来的企业呢，它会有比较大的份额，哪怕。呃，新房市场的总需求量腰斩，那事实到目前为止也确实腰斩了，嗯，还不止啊。但是只要这个过程它不是那么的剧烈，可能头部企业它都可以应对，然后可以通过更高的市场份额来获得更好的长期回报。
这个是当我当时我们的一个一个判断啊，这个判断当中隐含了一个当时我们认为的比较悲观的假设，就是长期的新房的需求量。会腰斩，大概这个量级就会大幅度下行，呃，房价呢或许会缓慢的下行，或许会结束长期上涨的通道，但是，呃，没有预想到的一个情场景就是快速的下行。啊，其实我们的房价从高点到目前为止，全国的平均房价大概跌了三十左右的这个量级，不管它是三十还是三十五还是四十，这个量级的跌幅呢，其实我们对比海外的这样的一个剧烈的房地产泡沫的破灭来看的话，这个跌幅是不算大的啊，因为起点来看的话。
就就没有那么高的泡沫的这样的一种状态啊！但是，这个跌速是很快的，尤其是近两年的一线城市的房价的快速的下行，其实它会使得头部的开发企业暴露在高线城市的一线、强二线城市 的那些存货，它也它面临的比较大的。减值的压力啊，那这部分其实我把它拆的细一点，就是我们我自己所谓的啊价值的永久性的价值的折损啊，其实就来自于这一块。
那么它带来的当然会有一些连带的副产品啊，一些副作用。这些副作用包括房价下得太快了，它会影响到新房的销售。啊，就是因为房子作为一种耐用消费品，很多购买者的心态，哪怕它不是投资，它就是自住，但是也可能会有买涨不买跌的这样一种心态的。啊，所以，我们看到它是一种双重的冲击。第一种是房价速跌，使得来不及出手的存货发生了折价啊；第二种呢是房价的速跌，使得原本可能会有的更新需求、会有的刚需，它可能会延延延后决策啊，延迟购买。
那么，所以我们看到的情况是。是一是新房销售节节下行啊，二是呢房就是存货减值的计提啊，不断的加码啊，不断的累积啊，其实头部的企业，其实包括我们组合当中的个别的品种，其实累计计提了很大的啊这样的一个叠加的准备，尤其是减值这一块啊，存货的减值这一块，它可能是如果你真的，一旦是以更低的房价把咱给卖掉了，以亏损、亏本的价格把房子给卖掉了之后，那就相当于对于开发商而言的永久性本金的永久性损失了啊，因为你已经卖掉了，它就不是浮亏了啊。
那么它对于我们股票的持有者而言，带来的就是长期价值评估结论结论的下修。啊，那么这种虽然我们还没有，未必是一定通过更低的股价把它给卖掉啊。事实上，我们的头部的地产的持仓。嗯，从我们买入到现在，以我们的总的买入成本和我们获得总回报来看，其实甚至说整体而言呢，我们都没有浮亏。但是这个跟它的长期价值的折损是两个概念。
呃，只不过是我们前期买入的成本可能比较低，或者是我们构造了比较强的安全边际，使得我们在账面上没有感受到真实的亏损啊，但是实际上它就是价值的折损。那么这个是是我们必须要面对的。如果我们非要用一个一个一个一个一个更直白的术语来表示的话，那就是，呃，我们所买的进行的房地产行业的投资，或者说我们呃持有的龙头企业的这个投资，其实某种程度上遭遇了价值陷阱。
啊，那么这样的一个局面吧，也就是说，现在我们对于我们的持仓标的的，我们认为它值的钱，不像我们买入的时候值的那么高了。对，所谓的价值的折损，指的就是这一点，它不一定非要落实为我亏本的卖掉。啊，事实上，目前为止还没到那个状态啊，但是价值是下修了。对，那这个我有个问题，就是因为房价这个东西，我相信对所有的呃房企来说，应该都是差不多的情况，都在降嘛，对吧？
那就是说，在这种情况下，按道理房企之间的差距它是不会有什么变化的吧？在价格的变化之下。所以说他不可能说是像咱们之前疫情的时候说的，就是寄丢了一张什么什么支票，然后以后还会回来吗？其实会的，就是比如说啊，你如果你本来的利润，就是对于不同企业的影响的程度还是不一样的。你比如说你本来的利润率高，那同样的跌幅的情况下，计提同样比例的这样一个呃跌价准备的或者是减值的这种情况下的话，可能你的利润表的健康的程度，包括资产负债表的健康程度还是会更好。
是。啊，就是还是会有差异，就是当然可能会结构性的，比如说，比如说地产下行的前两年，那么三四线城市可能更惨烈一些啊。如果一个开发商的布局更多的布局在低线城市的话，可能前两年受的冲击会大一些。那么前两年你主要布局在一线和强二线城市的龙头的企业，可能前两年受到的冲击相对小一些。那么呃，最近的这两年可能反而会大一些啊。
但是整体而言，产行业如果是。共同遭遇的下行，是吧？大家共同遭遇类似的房价的跌幅的话，那应该还是就是我的盈利能力更强，我的财务报表更加稳健的企业，它的抗打击能力更强，啊。那么比如说，我们已经看到了很多的，包括曾经的绝对的龙头企业也出现大额的亏损，啊。那么如果你的你的你的存货的结构足够的好。你的品牌力足够的强，你的毛利率足够高，你成本控制控制能力又好的话，那么可能你的利润率会从比如说十五个点跌到十二个点，跌到十个点，跌到七个点。
那么如果你本来的利润率只有五六个点，那可能它就是变成亏损啊。所以为什么巴菲特老说潮水退去之后才知道谁在裸泳？啊，那其实过去这始于二零二一年吧，因为上一轮的高点，房价的高点是二零二一年，始于二零二一年的这一连接近五年的这样一个下行，确实它是一轮快速的退潮期。嗯，啊，在这个退潮期的过程当中的话，嗯，确实证明了。
嗯，很多的参与者啊，其实是在裸泳的，那么市场也给予了相应的惩罚啊。那，那么我们的标的目前来讲活的相对来讲比较好啊，但是这个下行的贝塔啊，它的剧烈的程度也使得。头部企业的价值出现了一定程度的折损啊，这个是一个客观的现实，这也再次表明人的预测的能力是有限的啊，即便是我们，嗯。构造的所谓的安全边际啊，它也会出现我们没有想到的更坏的局面，这种可能性永远都存在，所以。
否则就不会有价值陷阱这回事儿了。只要我构造构造好安全边际嘛，所谓的价值陷阱就是安全边际不够安全嘛。那么确实我们在地产这个方面其实遭遇了这样的一个局面。对，那我我再问一个不太专业的问题，就刚才说那个存货减值准备，就是呃减值准备它是计入到利润表里的，是的，就是直接就就是把它看成当年的亏损了。嗯，是一个是一个利润利润表当中的一个扣减项哦哦哦哦，对，一个扣减项，对，那大家的财务政策可能谨慎程度会不同。
比如说，如果你更谨慎的话，你可能把未来几年的估一个保守的房价，我可以一次性的多多提一点，这样的未来呢，可能你这样的你结果是什么？降低了存货的成本。嗯啊，存货减值了之后，存货的成本下降了，那么可能你明年后年你结算的时候，结算出来的成本更低，毛利率可能会更好一些，更好一点啊。那么如果你处理的稍微激进一些，你想等着销售的过程当中逐渐的去把这些贬值的这些减值的这些存货给它给变现掉的话，你今年计提的少一些，那可能就面临的情况就是明年后年未来当中你的结算的毛利率会低一些。
承受了压力就会大一些，所以这个在财计上的摆布，它无非就体现在我当期更多的减值损失，还是说我未来更低的毛利率啊。大体上一个简化的这样一个理解方式就是这个样子。对，我们提减值就是我提前我把存货的价值给减掉，它体现为资产负债表当中更低的存货成本了。那么我结转销售收入的时候，我进入的成本项就变低了嘛？那我的毛利率可能会压力就会小一些。
那么，但是我今年的利润率可能压力就会大一些。那在研究里边，我们需要把这个不同的这个财务处理的。其实其实最根本的处理方式就是，或者说最直接的终极大法就是，我要把如果我们能把开发商的每一块存货啊全都给踩清楚的话，那其实我就看它的存货的成本，当年拿地的成本，现在的房价大概能卖多少，它的销售的费用大概是多少，等等等，其实就可以估出来每一块楼盘的价值了。
哦，对。那么但是现实当中，可能我们也做不到这样的精细化的找的直接找到终极答案。所以呢，我们还可以还是需要用一些定性的手段，比如说它的它的区域的分布，嗯，还有这家开发商的它的品牌的积淀，它的操盘的能力，以及甚至是更加偏重一些企业文化类的，它的过往的考核的导向，它长期的业务导向是什么？比如说有些企业的业务导向就是扩张，拿地。
啊，比如说小股操盘，比如说员工入股，啊，那么这种呃更加鼓励积极进取、高速扩张的这样一种导向、考核导向的话呢，它可能存货的质量。倾向于就差一些，啊，那么反过来，我的考核导向如果是项目的利润率、项目的投资回报率，啊，对于扩张的速度考核的权重更小的话呢，那么可能我们倾向于认为它的存货的质量应该更好一些。当然，这个是主观意愿上。
的区分，啊，就是首先主观意愿上我们要判断一下谁经营的更稳健，然后呢就是能力嘛，啊，他们如果即便我的考核的导向指挥棒是项目本身的质量，项目项目本身的回报率，那么实际在运作的过程当中是否做好了成很好的成本控制，很好的项目的选址，啊，总之呢，我觉得，嗯。地产公司，或者说地产开发企业的差异化，应该体现在这些方面。
上述我们讲的。啊，他经营的稳健的程度，他的项目的运营的能力，运营能力的包括项目的遴选，还有项目的管理啊等等嘛，它是一系列的综合能力。因为黄金时代和白银时代过去了之后，赚行业贝塔的钱，那赚时代红利的钱就越来越难了嘛。那么越来越需要大家本身的筋骨。那么同样对于我们资产管理行业也是一样的。其实我们发现，任何一个行业在度过了高速增长阶段了之后呢，其实更考验基本功了就。
嗯啊，那么所以，嗯，所以我我们就是总是时不时的感慨一下，巴菲特他老人家说的话就是很精辟，对吧？潮水退去了之后，才能知道谁在裸泳。那么，那么地产行业就是给我们上了很鲜活的一堂案例课啊。当然了，我们。自己也用呃真实的呃教训来体验了这样一课，对，嗯。下一个问题，投资者说，他说这个就是永久性折损之后，咱们重新评估这公司的方法和原来一样吗？
那他说，毕竟价值投资是需要这个均值回归的，那折损了就不回归了吧？会不会继续折损？哎，长期来看的话，肯定是还是要回归的，只不过回归的中枢变了嘛。什么叫折损？折损就是原来我们觉得是这样一条线，现在在这样一条线了嘛？那么，如果还是在原来的这样一条价值线上的话，那现在的股票价格在这个位置，那它回归的中枢可能在这儿，对吧？
那如果现在是这样一条线了，啊下修了，那么股价还在这儿的话，回归的中枢就变这儿了嘛？所以实际上它不是说估值回归，也不是说我们的呃资产价值评估的这样一个方法变化了，而是评估的结论变了。评估的结论都变了是吧？那我们相信长期价值规律呃的有效性的话，那你就会发现它只是回归的中枢变了。啊，所以这个也叫我们说的，虽然我们没有发生本金永久性的损失，但是价值的真实的折损，它就会降低长期回报率。
嗯，对，嗯，那这个长期回报率降低了，是不是得换了？那要看嘛，那要看以现在的这个价格和那个我们估值更新了之后的估值结论的对照关系，它的导能够能够使得我们对它的内部收益率的评估发生了，比如说我有很多其他的品种。啊，就比他现在的回报率更好了，那我可以换。那如果还他还算相对比较好的，还是我们能够接受的，那可能也不必换。
嗯，所以核心的抓手不是说，不是说我们下修了他的估值结论就一定要卖，也不是说他的股票的下跌了一定就卖，也不是股票上涨了一定就卖，而是说当前的股票价格和当前的我们对它的估值结论相比较而言，所折射出来的那个长期内部收益率对我们而言是否有吸引力？能否接受啊？那么，那么我们的少数的头部的持仓，目前来讲的话，呃呃，意味着就是大家看到我们的四季报，应该就可以，呃，观察到我们的，就可以反推出我们的现在的判断啊，就是就是我们有过折损啊，但是但是目前。
更新之后的结论和市场给出的这样的一个价格，呃，隐含的内部收益率依然可接受。嗯，那下一个问题就是这个投资者说，他说这个地产的安全边际是算被击穿了吗？就是说我我我感觉他想问的就是现在地产的现状已经比您当时预计的那个可能情况的下限还要低。嗯啊。那如果是这样，就是这个继续持有是不是不对的？这个我不知道，这个我不知道他他问的这个具体事项问啥？
但是我我觉得我明白我明白这位朋友的问题的含义，击穿了目前为止，其实上一个问题也或多或少回答了这样的一个疑问，就是目前为止我们并不觉得被击穿，那所以我们还持有，但是长期的回报率是下降的。啊，就是现在，就哪怕我们现在持有的这样的一个这样的一个价格，对应着现在的估值结论隐含的内部收益率，跟我们当年买入的时候的内部收益率是一样的。
哪怕如此，那么实际上我们这笔投资的长期回报率也是下降的，因为前面那几年的时间本身也是价值。也就是说，比如说，本来我们预期二十年可以赚到这么多的回报，现在变成了十七年，哦，比比如说，原来我们预计二十年、十六年可以赚到回报，现在延长到了我用了二十年的时间赚到了。那你多付出了这个三年、这四年的时间，其实本身也是收益率的损耗。
啊，所以不能以我们目前依然重仓来判断这笔投资就是没有呃不达预期，实际上是不达预期的啊。只不过它虽然目前为止的话，我们觉得回报率还可以，但是前面的时间其实是也是我们付出的这样一种代价吧。时间本身就是价值，嗯。那下一个问题，其实刚才姜总也提了，就是这个呃，这个价值中枢是吧下移了。那这个投资者问的就是，那那些具备超额盈利能力，但是身处行业利润中枢下移的这些公司，那它也是有价值的，会不会只是比别的公司跌的慢一点？
有没有价值跟跌不跌跟涨和跌是没有关系的，嗯，就是这两个事儿其实它本身就没有必然联系，是吧？那么。呃，其实理论来讲，任何一一个资产，只要它能产生些许的现金流，它就是有价值的。但并不是说有价值我们就一定挣钱，对吧？那我们的回报率由什么决定？我们的回报率由我们的投入成本和我们获得的真实回报的现值来决定的嘛？
啊，所以说你比如说，比如说，比如说，我们用十块钱的价格买了价值为一块钱的资产，啊，那的长期的回报率也会有的，只不过回报率就很低很低，远低于我们的要求收益率了嘛。对吧？那么，那么，那如果如果我们用十块钱的价格买了值十块钱的资资产的话，那我们获得的回报率就是我们的要求收益率，也就是我们在模型当中采用的那个折现率，对吧？
如果你以十块钱的价格买了一个价值十五块的资产的话，那你就会有要求收益率之上的超额收益啊，它就是这么一个简单的道理，所以它不是说。不是说，首先它跟涨跌没有关系。二呢是也不是说那个，呃，收益率就是就是就是怎么讲呢？就是坏公司它就没有价值。啊，其实哪怕这个坏公司一辈子他只给你分了一分钱的红的，然后他就倒闭了，他也是也也是有价值的，这个价值是一分钱或者是一分钱的折现值啊。
但是如果你以十块钱去买了的话，那你就亏了嘛，对。所以，所以我们要最好要把这几个概念给它分门别类，嗯啊，一是价值是什么，二是价格是什么，啊，三是要意识到价格跟价值它很大程度上它是两件事，它并不是说是那个。跌得慢一点啊，就一定就会跌得慢。有的时候好公司可能会跌得更快啊，有的时候它会涨得更慢，等等等等。它的价值不是由这个股价的表现来定义的。
嗯，那下一个问题就是跟那个 AI 有点关系哈，因为那个江总的这个文章里面也提了 AI。那这个投资者说，对于这些前沿技术啊，江总说看不清格局，所以不买。那 AI 很多方向，比如说大模型相关的公司是不多的，那这样的格局也很难看清吗？就是这格局看清难易，它是和公司数量有关吗？没关，对，呃，这个可以可以很很直接的。
呃，得出一个结论，就是竞争格局的好坏与市场集中度没有必然联系，对吧？就是很多人喜欢用简化的指标，比如说市场集中度指标，对，来定义竞争格局，其实不是。真正好的竞争格局应该来自于企业之间的差异化能力。啊，就是你比如说，呃，我们看到现在有几家，呃，大厂啊，提供了占据了那个大模型的那个国内市场的主要的市场份额。
啊，那么是不是说这是很好的竞争格局？嗯，其实目前为止的我还不敢得出这样乐观的判断，因为体验下来，或者说多数用户的体验应该都差不多，大家似乎没有显著的差异。而且呢，没有哪一款就让你我恨不得朝思暮想，离了它删掉了它，我就我就百无聊赖、寂寞空虚，我必须天天都要拥抱它，天天陪伴它，啊，就这样强的用户粘性，好像也没有。
对，那么，那么为什么会形成这么高的市场集中度呢？我觉得可能更关键的还是大模型它需要巨大的投入。那么，能够进行这么长期的巨大的投入的企业的数量是有限的，啊，那么，所以我们看到的参与者的数量是不多的，并且有可能越来越少。但是，如果没有形成长期的龙头啊，没有形成差别化的竞争优势的话呢，那么高的市场集中度未必会带来好的长期盈利能力。
啊，因为我们在其他的行业也看到类似的现象，啊，比如说一些曾经曾经的其实很热门的很多的行业，比如说某些消费品，啊，比如说某些新能源的关键的环节，我们也看到很高的 C R 二、 C R 三、 C R 四、四 C R 五，啊，甚至有些行业是两家企业就能占据六七十的市场份额。但你发现，如当两三家企业之间没有显著的能力差异的时候，高的盈利能力也是没有保障的。
你看，好的盈利能力，好的竞争格局，最终。我个人的观点啊，或者说我个人的偏好，还是要来自于强的阿尔法，而不是所谓的高的集中度。那么这也也是我们一直致力于从穿越周期的视角，从长期的视角去找可沉淀的阿尔法的能力的这样一个出发点啊，而不是一些。一些简化的定量指标啊，我我不觉得有哪一个关键的指标能够告诉我们，或者说当下的一个存量的时点的指标能够告诉我们竞争格局的好坏。
啊，尤其是市场集中度的各种指标，其实，嗯，它都揭露不了竞争格局好坏的本质啊。那如果一定要用一个定量指标来来来来代表竞争格局的好坏的啊，那我想应该加上一个时间的维度，那就是长期一个行业平均更高的盈利能力。啊，这个盈利能力或许更好的衡量指标是 ROE 啊，比如净资产收益率。而如果一个行业的净资产收益率长期比其他行业要好的话，那么大概率上我们可以说这个行业有比较好的竞争格局。
但是它不是一个时点指标，那它一定不能是通过当下的市场集中度的这样一个指标来定义的。那么时间。啊，有多少人愿意等？啊，或者说有多少个行业有那样长的历史的过往的记录，能够让你去评估，让你去计算？啊，这个也就是说，其实。嗯，数据它永远代替不了人的主观判断，人的主观选择的一个根本原因，尤其是对于致力于做长期价值评估的价值投资者来说。
嗯，所以说这个竞争烈度其实和就是参与者多少其实关系也不大，还是和参与者之间差距关系大。对，跟差距有关。超额盈利能力来自于我比你强多少？对。那下一个问题就是，呃，这个投资者说，如何研究AI？看您有呃，就是研究这个卖方研报啦、学术文献啦。那他想知道最近有没有调研过什么AI的公司啊？啊，有没有什么成果啊？
嗯，坦率来讲，实地调研是最近没有进行，就是，但是，但是，比如说，因为现在的资讯是很充裕的啊，比如说每天都有专家会议，对，然后，然后每天都有好多的上市公司线上的交流，甚至也有策略会，这些我们会听啊，会看。嗯，但是实地的调研，嗯，不是不多，而是近期就没有啊。它主要的原因是在于，呃，就是。没有，我还没有找到让我食指大动，或者说是让我有明确的兴趣点，我需要去解决的重点的疑惑啊啊！
如果这个重点疑惑解决了，我们就可以一锤定音，我们就可以下决心去买入啊。的这样的一种标的吧，要达到这样的一种状态，就是我通过一个一次关键的调研就能够动了买入的决心的话，那一定是我们前期的准备工作做的极其是到位了。我已经把很多绝大多数该想的问题都想清楚了，我们就等着，比如说去见上市公司的董事长。去参观一家上市公司的生产线，解决最后一个关键的问题，或者最后几个关键的问题，就能够做决策了的情况之下，这种情况下的调研是最有意义的啊。
但是我们以我自己目前的知识的储备，以我目前的对于标的的遴选和审美，我觉得可能前面那几步工作都没完成呢。对，而且，嗯，这种情况下，的调研其实意义不是特别大，而且我个人不太倾向于在一个行业蓬勃向上的阶段去多跟企业家去做交流，呃，尤其是人工智能的这样一个领域，人们对它的期许、对它的预期是领先于现实很大一截的，啊，就是期许领先于现实的这样的一个行业，调研的风险可能反而更高一些。
对于我来讲，当然看每个人的投资框架啊，就是。呃，就是如果你的投资框架就是追求边际上的更好的改善的话，那么可能你高频的调研很有用，嗯，啊，因为它不断的给你提供新的决定股价涨跌的更新的信息。但是如果你的目标是长期称重，就是我不是求导，我是求一个长期的积分的话，那你就会发现，如果行业在一个比较火热的状态下的话，你这个时候去。
去进行调研，尤其是特别在意行业专家的观点啊，行业领袖的这样一种观点的话，他容易把你预期往上带啊。那么我们犯高估的错误的概率反而更大。嗯，所以我我觉得。就是，我觉得对我来讲，可能在一些平淡的行业当中，在一些比如说现在呃遭遇到不利局面的这样的一个弱的景气周期的这样的行业当中，嗯，在这样一个阶段去调研的话，可能能够呃提取到的有效的信息会更多一些，或者说是信息的可采纳的置信度会。
会会更高一些吧。当然，最主要的原因还是，呃，我们还没有准备到，或者说我们对于行业的理解，对于一些标的的理解还没有达到，我需要调研来解决关键问题的这样一个阶段吧。因为它确实是太超前了，就是大家的预期也也也太高了啊。那么这种情况下，呃，可能。一边学习一边观察，呃，还是还是更好的应对方式吧。那下一个问题就是因为那个我们姜总也管就是红利的基金哈，那这个投资者他他就想知道就是这个红利它其实也包括资源或者是能源股，那就是咱们这个其实买的更多的还是银行相关的。
那问的是就是为啥呃资源和能源的比较少一点，比如说煤啊油啊电啊这种的。啊，呃，每个行业的情况都不一样。嗯，那么比如说，比如说公用事业或者电力，我们是我是觉得它的估值水平隐含的长期的内部收益率呢，就是吸引力没那么突出。啊，这个是估值的原因啊。那么煤煤也是估值的原因。煤的话，我们能够找到或者自认为找到了长期的，呃，供给曲线当中的偏左侧的头部的企业，成本领先的企业。
但是现在的市值隐含着内部收益率呢，也。呃，也不是那么的呃，让人怦然心动，对吧？那么其他的资源啊，你比如说呃，比如说一些商品。啊，那么他们的长期盈利能力的判断是有不确定性的，啊，虽然我们可以通过短期的啊这样的一个景气度，尤其是商品价格上涨带来的短期利润，来判断它静态的分红的水平。但是，如果我们拉长更长的周期，我们用五年、十年、二十年的视角来看的话，那么我怎么样去准确的去把握，或者说相对靠谱的去把握一家资源企业的长期的盈利的能力，长期的分红的总水平，这个的难度还是比较大的。
嗯。毕竟我们做的是一个长期称重的工作，而不是一个短期求导的工作。求导的话，我们可能或许有很多的证据会指向，比如说商品价格会进一步上涨，啊，那么资源类的企业的利润在未来一到两年会有长会有大幅度的上行，那么未来一到两年它的分红可能也有机会要大幅度提升。啊，极其的分红收益率可能会非常高。如果我们只看极其分红收益率的话，我们可以找到大把的高分红收益率的股票。
但是为什么我们买的那么少？恰恰是因为我们的目标是长期的分红能力，而不是短期的分红收益率。啊，如果通过短期的分红收益率就可以做很好的红利投资的话，那红利投资是不是太简单了？嗯，对，所以，所以其实还是诉求点不一样啊，出发点不一样，投资的目标不一样，就会使得大家的遴选也不一样。当然了，也存在能力圈的不一样啊。
坦率的讲，我自己，呃。从业二十年的时间，在对于资源型的股票，尤其是价格剧烈波动的资源品企业的长期估值这样的一个课题，一直没有攻克，啊，尤其是那种。资源的品位会发生变化，嗯啊，然后开采的成本会发生变化，开采的周期又不太长的这样一种生意而言的话呢，我自己心里一直不太有底。这个能力圈也一直没有突破吧？那么，比如说，我们可以举一个举一个简单的例子，就是目前全球的油气。
资源的平均的可开采年限大概是不到十年，九年多的这个样子，那就意味着，那全球的期限平均而言的话，这九年之后它就要重新开采，换另外一波了。就是你今天买的资源矿井跟未来的矿井，它不是同一个矿井，嗯啊，那么咱们中国的那个呃企业的平均的可开采年限可能还要更短一些。啊，那么他就是说我我很难通过极客的极期的盈利能力和当下的这个成本优势来判断它的长期价值。
那可能它需要不断的动态的评估。当然，有一些资源型的企业，它既有的矿井，比如说比如说我开采一些某些金属，它的成本结构或许可以比较准确的预估，但是它的价值，股票的价格往往反往往还反映了什么呢？未来的增长预期。啊，我就是在我有限的从业经历以来，从来没有找到过一个用当期的存量的矿井来进行估值，就觉得它很低估的标的。
啊，绝大多数情况下，其实还是隐含着对未来不断扩张的预期，啊，未来不断扩张的预期，它需要不断的资本支出。那么也会暴露在不断的资本支出带来的未来回报率的不确定性的这样的一种情况状态下，啊，所以它导致这个一直是我们一个蛮难逾越的坎儿。那公用事业类的标的呢？呃，长期尤其是现在国内的电价市场化改革了之后，我们对它长期盈利能力的稳定性可能会有一些呃提升判呃会有一些提升啊，但是但是目前的隐含的内部收益率，股票价格决定隐含的内部收益率呢，似乎。
呃，我们还能够找到比他更好的，啊，所以，嗯，当然，每个人的决策都要建立在自己的认知和自己的框架下。那我们的认知可能会有不足，它可能会导致我们错过，啊，各种各样的投资机会。事实上来讲的话。我本人错过的投资机会一定是远超过我抓住的投资机会的，啊，我们要接受这样一个现状，这个可能是对任何一个投资者来讲都会是常态吧。
对，那么所以说能力圈不断的拓展，它很重要，啊，但是另外一个方面，啊，坚持在能力圈里面做决策，更重要。啊，那么如果要在一个更大的能力圈和一个更有把握的投资决策之间进行选择的话呢？如果只能二选一啊，那我肯定选择后者。啊，当然了，现实当中它没有那么残酷，我们可以一边儿啊，待在能力圈里面做决策。啊，另一边呢，我努努力的学习，不断的去扩展能力圈，对吧？
但是最有危险的，呃，是哪种情况是危险的呢？就是我们努力的去拓展了自己的能力圈，啊，觉得自己的能力提高了，然后我去挑战一个更有难度的问题了。啊，我觉得问题的难度应该由相对难易程度决定。啊，就是说，如果我有三分的能力，啊，我挑一个一分难度的题做，结果对于投资而言，结果大概量上比一个我用十分的能力去挑战一个十分的难题，啊，这个是投资它比较。
比较独特的地方啊，这个市场当中的聪明人确实太多了啊。但是呢，确实未必会呈现出显著的正相关关系。就是投资长期投资，我说的是长期投资回报率和聪明程度或者说能力圈大小的这样一种显著的正相关关系未必成立。我个人倾向于不不存在这样一种正相关关系，因为投资回报它由。能力与能力相对应的决策的难易程度的关联度更大，那所以如果你总是能在路边捡到钱包啊，那么对于投资来讲，这就是最轻松、最稳健的赚钱的方式啊。
当然，这是一种极端的假设啊，现实当中不会有这么简单的。但是，由于每一个人的投资框架不同，每个人的风险偏好不同，每个人的投资理念不同，那么人去我取的人去我取的地方的机会应该还是有的。啊，人少的路上捡到宝的机会还是有的。那么，以我个人的观察，啊，就是呃，我们通过对于海外成熟的资本市场的历史的学习，然后以及对A股市场的历史的研判，包括我们个人的投资经历来看的话呢，嗯，确实这样的机会总是会出现。
啊，不是会像大家想的那个样子的，凭啥一个好东西就你能发现，别人发现不了？现实当中它就是会有，而且对于长期价值投资者而言的话呢，这种好东西轮不到我的焦虑，更加没那么严重。啊，为什么？因为我们的审美跟别人不同，啊，跟市场大多数的投资者不同。最典型的一个差异就是我说的。当多数人在求导的时候，你去做积分，那么视角就会截然的不同。
那么有很多的标的，比如说我们买过去曾经买过的，呃，银行股啊等等的，其实，在我们买入的阶段，我们很多的持有人，我们很多的朋友，我们很多的同行都觉得，哎，想不明白。对，那没有关系，这就是大家的投资理念、投资框架不同决定的。我倒没那么悲观，就是说，比如说我们比别人笨一点。呃，我们比别人掌握的资源少一点，我们就一定在这个市场上当中更难赚钱啊。
目前我个人的经历和我看，嗯，就是我看过的资本市场的历史来看的话呢。不是这个样子的，对，所以，所以所以笨就笨一点，能一圈儿小就小一点，那么这个市场还是友好的，友好的就是，前提是我们清楚的知道自己想要的是什么，自己的审美是什么啊，自己能够赚什么样的钱。然后等待就好了。对，嗯，行，那我觉得今天的问题其实也都给大家做了一些解答。
然后姜总刚才也，我感觉也是感慨了一下啊，这个，嗯，所以希望大家在投资当中还是我觉得呃保持自己的耐心是吧？找回自己的初心，哎，就是相信自己的选择和眼光，我觉得这个是没啥问题的啊。那那今天直播到这里就结束了，感谢大家的提问，也感谢姜总的解答。那我们下次直播再见，再见。